“先休息，等美聯儲決議后再操作”，這幾天，投資社群中不乏觀望的情緒。

北京時間9月18日凌晨2點，美聯儲將公布最新利率決議。自去年9月降息以來，這已經是第5次議息會議了。市場預期會再降25個基點，從目前的4.5%降到4.25%。

一年前的這個時候，所有人都在等待降息周期的開始。現在，我們已經走在降息的半路上。

為什么大家都在等待這個靴子落地？因為歷史告訴我們，美聯儲走進降息通道后，各類資產往往會迎來一輪起飛行情。

那么這次降息，Bitcoin會走向何方？股市、黃金又會如何表現？

復盤美聯儲過去30年的降息周期，或許我們可以從歷史數據中尋找答案。我們正站在哪種降息周期的起點？

歷史上，美聯儲降息從來不是一個簡單的動作。

有時候，降息是經濟的強心針，市場應聲大漲；但有時候降息反而是暴風雨的前奏，意味著更大的危機即將到來，資產價格不一定應聲上漲。

1995年，預防式降息。

當時的美聯儲主席格林斯潘面臨一個“幸福的煩惱”：經濟增長穩健，但有過熱跡象。于是他選擇“預防性降息”，從6%降到5.25%，總共只降了75個基點。

結果呢？美股開啟了互聯網時代最輝煌的5年牛市，納斯達克指數在接下來的5年里漲了5倍。堪稱教科書般的軟著陸。

2007年，紓困式降息。

正如電影《大空頭》中所描繪的那樣，當時次貸危機的趨勢已出現，但很少有人意識到風暴的規模。當年9月，美聯儲從5.25%開始降息時，市場還在狂歡，標普500指數剛創下歷史新高。

但隨后的劇本大家都知道了：雷曼兄弟倒閉，全球金融海嘯，美聯儲不得不在15個月內把利率從5.25%降到0.25%，降幅達500個基點，這場來得太晚的救援，還是沒能阻止經濟陷入大蕭條以來最嚴重的衰退。

2020年，恐慌式降息。

沒人能預料的“黑天鵝”新冠來襲，3月3日和3月15日美聯儲兩次緊急降息，10天內從1.75%直接降到0.25%。同時開啟“無限量化寬松”，資產負債表從4萬億美元膨脹到9萬億美元。

這種前所未有的放水力度，造就了金融史上最魔幻的一幕：實體經濟停擺，金融資產卻在狂歡。Bitcoin從2020年3月的3,800美元，漲到2021年11月的69,000美元，漲幅超過17倍。

回顧這三種降息模式，你也能看到三種結果類似、但過程不相同的資產變化：

預防式降息：小幅降息，經濟軟著陸，資產穩步上漲

紓困式降息：大幅降息，經濟硬著陸，資產先跌后漲

恐慌式降息：緊急降息，極端波動，資產V型反轉

那么2025年，我們站在哪個劇本的開頭？

2020年降息周期：312慘案后的超級過山車

3月的第一周，市場已經嗅到了危機的味道。3月3日美聯儲緊急降息50個基點，Bitcoin不但沒漲，反而從8,800美元跌到8,400美元。市場的邏輯是：緊急降息=經濟有大問題=先跑為敬。

接下來的一周是加密市場最黑暗的時刻。3月12日，Bitcoin從8,000美元直接崩到3,800美元，24小時跌幅超過50%。Ethereum更慘，從240美元跌到90美元。

經典的“312”慘案，成了加密市場的集體創傷記憶。

這天的暴跌其實是全球流動性危機的一部分。疫情恐慌下，所有資產都在被拋售——股市熔斷、黃金下跌、美債都在跌。投資者瘋狂賣出一切換取現金，即使是“數字黃金”Bitcoin也不能幸免。

更要命的是，加密市場的高杠桿放大了跌幅。BitMEX等衍生品交易所上，大量100倍杠桿的多單被爆倉，連環清算像雪崩一樣。幾個小時內，全網爆倉金額超過30億美元。

但就在所有人都覺得要歸零的時候，轉折來了。

3月15日，美聯儲宣布降息至0-0.25%，同時啟動7000億美元量化寬松（QE）。3月23日，美聯儲更是祭出“無限QE”大招。Bitcoin在3,800美元筑底后，開始了史詩級反彈：

2020年3月13日：3,800美元（低點）

2020年5月：10,000美元(2個月漲160%）

2020年10月：13,000美元(7個月漲240%）

2020年12月：29,000美元(9個月漲660%）

2021年4月：64,000美元(13個月漲1580%）

2021年11月：69,000美元(20個月漲1715%）

不只是Bitcoin，整個加密市場都在狂歡。Ethereum從90美元最高漲到4,800美元，漲了53倍。很多DeFiTokens漲了上百倍。加密市場總市值從2020年3月的1,500億美元，膨脹到2021年11月的3萬億美元。

對比2019年和2020年，同樣是降息，為什么市場反應天差地別？

回頭看，答案非常簡單：降息力度決定了資金規模。

2020年直接降到零，還加上無限QE，相當于開閘放水。美聯儲資產負債表從4萬億美元擴張到9萬億美元，市場上突然多出來5萬億美元流動性。

即使只有1%流入加密市場，也是500億美元。這相當于2020年初整個加密市場總市值的三分之一。

此外，2020年的玩家們也經歷了從極度恐慌到極度貪婪的心態轉變。3月份所有人都在拋售一切資產換現金，到了年底，所有人都在借錢買資產。這種情緒的劇烈波動，放大了價格的漲跌幅。

更重要的是，機構也進場了。

MicroStrategy在2020年8月開始買入Bitcoin，累計購買超過10萬枚。特斯拉在2021年2月宣布購買15億美元Bitcoin。灰度Bitcoin信托（GBTC）的持倉從2020年初的20萬枚增長到年底的65萬枚。

這些機構的買入不僅帶來了真金白銀，更重要的是帶來了背書效應。

2025，歷史重演？

從降息幅度看，9月17日市場預期會降25個基點，這只是開始。如果按照目前的經濟數據推演，整個降息周期（未來12-18個月）可能累計降息100-150個基點，最終利率可能降到3.0-3.5%左右。這個幅度介于2019年(75個基點）和2020年（降到零）之間。

歷史表明，標普500指數在美聯儲首次或重啟降息后的12至24個月內，大多都會出現正回報。

有意思的是，上表如果剔除科技泡沫(2001)和金融危機(2007)這兩次“黑天鵝”，標普500在降息前后的平均回報會更高。

這恰恰說明了問題，美股標普500的平均回報只是一個參考，降息后的股市實際表現，完全取決于降息的原因。如果是類似1995年的預防性降息，市場表現皆大歡喜；如果是救火式降息（如2007年的金融危機），股市也是先跌后漲，過程極其痛苦。

如果進一步看個股和板塊結構，NedDavisResearch的研究顯示美股中的防御性板塊在歷次降息中的表現會更好：

在經濟相對強勁、美聯儲重啟降息僅實施一至兩次降息的四個周期中，金融和工業等周期性板塊表現優于大盤。

但在經濟相對疲軟、需要進行四次或更多次大幅降息的周期中，投資者更傾向防御性板塊，醫療保健和必需消費品板塊的中位數回報率最高，分別達到20.3%和19.9%。而大家期待的科技股，只有可憐的1.6%。

回到現在，2024年9月降息以來：

標普500：從5,600點漲到6,500點（+16%）

納斯達克：從17,000點漲到22,000點（+30%）

對比歷史數據，當前16%的年化漲幅已經超過了歷次美聯儲降息后11%的平均值。而更重要的信號是納斯達克的漲幅幾乎是標普500的兩倍。標普500在降息前已經處于歷史高位，這在以往降息周期中比較少見。債券市場：最穩健但也最無聊

債券是降息周期中最“老實”的資產。美聯儲降息，債券收益率就下降，債券價格就上漲，幾乎沒有意外。

根據Bondsavvy的分析，不同降息周期中10年期美債收益率的降幅相當穩定：

2001-2003年：降129個基點

2007-2008年：降170個基點

2019-2020年：降261個基點（疫情特殊時期）

按照2001年和2007年的經驗，10年期美債收益率總降幅應該在130-170個基點之間。現在已經降了94個基點，可能還有35-75個基點的空間。

換算成價格，如果10年期美債收益率再降50個基點到3.5%左右，持有10年期國債的投資者還能獲得約5%的資本利得。對債券投資者來說不錯，但對習慣了動輒翻倍的加密玩家，可能會覺得收益較低。

不過，對于風險資產的投資玩家來說，債券更多的起到資金成本的“錨”的作用。如果看到國債收益率暴跌，而公司債收益率不降反升，說明市場在尋找安全資產。這時候，Bitcoin等風險資產會被拋售的可能性更大。黃金：降息周期中的穩定贏家

黃金可能是最“懂”美聯儲的資產。過去幾十年，幾乎每次降息周期，黃金都沒有讓人失望。

根據Auronum的研究，最近三次降息周期中黃金的表現：

2001年降息周期：24個月內上漲31%

2007年降息周期：24個月內上漲39%

2019年降息周期：24個月內上漲26%

一年漲41%，已經超過了歷史上任何一次降息周期的同期表現。為什么這么強？

第一，央行搶購。2024年全球央行購買了超過1,000噸黃金，創歷史紀錄。中國、俄羅斯、印度等國都在增持。因為大家不想把外匯儲備都放在美元上，也即所謂的“去美元化”。

第二，地緣政治風險。烏克蘭危機和中東沖突也讓世界的局部地區越來越不太平，黃金的上漲也越來越多的包含了“戰爭溢價”。

第三，抵消通脹的預期。當前美國政府債務占GDP比例超過120%，財政赤字每年2萬億美元。這些錢從哪來？只能印。黃金是對沖貨幣貶值的傳統工具。當投資者擔心美元的購買力時，黃金就漲。這個邏輯Bitcoin也有，但市場還是更信任黃金。

過去一年的表現對比：

黃金：+41%（$2,580→$3,640）

Bitcoin：+92%（$60,000→$115,000）

表面看Bitcoin完勝。但考慮到市值差異，黃金15萬億而Bitcoin為2.3萬億，黃金41%的漲幅實際吸收的資金量更大。但在歷史上，當黃金在降息周期中漲幅超過35%后，通常會進入盤整期。原因很簡單——獲利盤需要消化。寫在最后

2025年9月，我們站在一個有趣的時間點上。

降息周期進行了一年，不快不慢。Bitcoin11.5萬美元，不高不低。市場情緒貪婪但不瘋狂，謹慎但不恐慌。這種中間狀態最難判斷，也最考驗耐心。

歷史經驗告訴我們，降息周期的后半段往往更精彩。1995年最后兩次降息后，美股開啟了互聯網牛市。2020年降息半年后，Bitcoin才真正起飛。

如果歷史押韻，未來6-12個月可能是關鍵窗口。

但歷史也告訴我們，每次都有意外。也許這次的意外是AI帶來生產力爆發，通脹徹底消失，美聯儲可以無限降息。也許意外是地緣沖突升級，或者新的金融危機。

我們唯一確定的變化本身。

美元主導的貨幣體系在變化，價值存儲的方式在變化，財富轉移的速度在變化。

加密代表的不只是一種投資品類，而是這個變化時代的一個微小縮影。所以，與其糾結Bitcoin會漲到15萬還是20萬，不如問自己：

在這個變化的背景下，我準備好了嗎？

如果你的答案是yes，那么恭喜你。降息周期只是開始，真正的大戲還在后面。